La valoración de sociedades y el precio de mercado (I)

La valoración de sociedades y el precio de mercado (I)

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La valoración de sociedades y el precio de mercado

Por: David Moreno Vincent

Hace algún tiempo, discutía con unos amigos sobre la manera correcta de valorar un proyecto empresarial a la hora de buscar inversores. Cuando pregunté “¿Cuánto dinero esperas ganar en los próximos 3 o 5 años?” su respuesta fue poco concreta. Al fin y al cabo, su estimación del valor del proyecto se basaba en su capacidad de captar usuarios para una aplicación de smartphone. Básicamente, sostenía que hay modelos de negocio que no se pueden valorar de manera “tradicional” y que no tenía sentido hablar de rentabilidad en los términos habituales. Se equivocaba, por supuesto.

La primera cuestión que todo vendedor de una sociedad o un proyecto debe plantearse es que quien pretende comprar, o quien puede estar interesado en hacerlo, lo hace por la sencilla razón de que espera obtener un beneficio con la compra, y sobre este aspecto volveremos más adelante al abordar el resultado de una valoración.

Por tanto, aquello que se adquiere debe transformarse en una magnitud cuantificable, comparable a aquello que se paga. De esa transacción surgirá el precio, que no es más que un dato histórico. Pero ¿cómo se ha llegado a ese precio?

La práctica aceptada en todo el mundo respecto de la valoración de sociedades es la del descuento de flujos libres. Aunque se sale de este artículo explicar sus tipologías y su método de cálculo, es importante recalcar lo que son y lo que no son.

Lo flujos libres son el dinero, en efectivo y disponible, de los que dispone la sociedad para repartirlos a sus propietarios. Es decir, es dinero que puede distribuirse después de haber pagado deudas, impuestos, intereses, etc. Los Directores de la sociedad harán una propuesta, que será aceptada o rechazada por los accionistas. Y esto mismo significa que tienen poca (o ninguna, a veces) relación con el beneficio de la sociedad, que es un término meramente contable que se obtiene mediante un proceso de sumas y restas. Por poner un ejemplo, las amortizaciones, que no representan una salida de dinero, disminuyen el beneficio de la sociedad. Resulta por tanto evidente que, si alguien pretende comprar una sociedad (o invertir en un proyecto), comparará esos flujos a lo largo de un periodo con el dinero que tiene que pagar para obtenerlos.

Pero entonces, ¿por qué, si Whatsapp no cobra por sus servicios, fue comprada por Facebook por una cifra cercana a los 22.000 millones de Dólares estadounidenses? Es decir, Facebook pagó unos 42$ por cada usuario de Whatsapp, y parece poco probable que quienes negociaron esa transacción se volvieran locos. La respuesta, como en tantas otras cosas, no hay que buscarla en la obviedad del valor de los usuarios per se (como muchas veces se ha hecho en telefonía móvil), sino probablemente en un conjunto de razones que confluyen, como no puede ser de otra manera, en la rentabilidad esperada por la operación. Algunas son obvias, como el hecho de que Facebook no tenía una presencia suficientemente relevante en el mercado de la mensajería móvil cuya importancia nadie discute. Otras lo son menos, como la expectativa del cambio de negocio al abrir el uso de la plataforma de mensajería a las empresas para comunicarse con sus clientes. La cuestión relevante es por una parte que Facebook pretende con esa operación o bien ganar dinero, o bien no perderlo (aunque visto desde fuera sólo podamos especular en cuanto al fondo estratégico de la operación), y que además tiene tiempo. Porque esta segunda variable, la del tiempo, también es relevante. No es lo mismo efectuar inversiones pensando en el corto plazo que en el muy largo plazo: es decir, 10 o más años. Y la absoluta imposibilidad de predecir tanto la evolución de la economía como de la tecnología hace que el nivel de incertidumbre y de riesgo se disparen hasta niveles… que son aceptables para Facebook. Y es que el valor, en última instancia, es un elemento profundamente subjetivo.

La lección que todo empresario debe extraer es que, a la hora de construir un modelo de negocio, por innovador, disruptivo o tradicional que este sea, se debe basar en su capacidad de generar riqueza para sus propietarios. Las consideraciones que tan alegremente se aplican al comparar ideas de negocio inmaduras con operaciones intersocietarias de miles de millones sólo son válidas para el ego de quien las hace, pero no para un potencial inversor, quien sí que hará sus deberes.

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Por: David Moreno Vincent

Hace algún tiempo, discutía con unos amigos sobre la manera correcta de valorar un proyecto empresarial a la hora de buscar inversores. Cuando pregunté “¿Cuánto dinero esperas ganar en los próximos 3 o 5 años?” su respuesta fue poco concreta. Al fin y al cabo, su estimación del valor del proyecto se basaba en su capacidad de captar usuarios para una aplicación de smartphone. Básicamente, sostenía que hay modelos de negocio que no se pueden valorar de manera “tradicional” y que no tenía sentido hablar de rentabilidad en los términos habituales. Se equivocaba, por supuesto.

La primera cuestión que todo vendedor de una sociedad o un proyecto debe plantearse es que quien pretende comprar, o quien puede estar interesado en hacerlo, lo hace por la sencilla razón de que espera obtener un beneficio con la compra, y sobre este aspecto volveremos más adelante al abordar el resultado de una valoración.

Por tanto, aquello que se adquiere debe transformarse en una magnitud cuantificable, comparable a aquello que se paga. De esa transacción surgirá el precio, que no es más que un dato histórico. Pero ¿cómo se ha llegado a ese precio?

La práctica aceptada en todo el mundo respecto de la valoración de sociedades es la del descuento de flujos libres. Aunque se sale de este artículo explicar sus tipologías y su método de cálculo, es importante recalcar lo que son y lo que no son.

Lo flujos libres son el dinero, en efectivo y disponible, de los que dispone la sociedad para repartirlos a sus propietarios. Es decir, es dinero que puede distribuirse después de haber pagado deudas, impuestos, intereses, etc. Los Directores de la sociedad harán una propuesta, que será aceptada o rechazada por los accionistas. Y esto mismo significa que tienen poca (o ninguna, a veces) relación con el beneficio de la sociedad, que es un término meramente contable que se obtiene mediante un proceso de sumas y restas. Por poner un ejemplo, las amortizaciones, que no representan una salida de dinero, disminuyen el beneficio de la sociedad. Resulta por tanto evidente que, si alguien pretende comprar una sociedad (o invertir en un proyecto), comparará esos flujos a lo largo de un periodo con el dinero que tiene que pagar para obtenerlos.

Pero entonces, ¿por qué, si Whatsapp no cobra por sus servicios, fue comprada por Facebook por una cifra cercana a los 22.000 millones de Dólares estadounidenses? Es decir, Facebook pagó unos 42$ por cada usuario de Whatsapp, y parece poco probable que quienes negociaron esa transacción se volvieran locos. La respuesta, como en tantas otras cosas, no hay que buscarla en la obviedad del valor de los usuarios per se (como muchas veces se ha hecho en telefonía móvil), sino probablemente en un conjunto de razones que confluyen, como no puede ser de otra manera, en la rentabilidad esperada por la operación. Algunas son obvias, como el hecho de que Facebook no tenía una presencia suficientemente relevante en el mercado de la mensajería móvil cuya importancia nadie discute. Otras lo son menos, como la expectativa del cambio de negocio al abrir el uso de la plataforma de mensajería a las empresas para comunicarse con sus clientes. La cuestión relevante es por una parte que Facebook pretende con esa operación o bien ganar dinero, o bien no perderlo (aunque visto desde fuera sólo podamos especular en cuanto al fondo estratégico de la operación), y que además tiene tiempo. Porque esta segunda variable, la del tiempo, también es relevante. No es lo mismo efectuar inversiones pensando en el corto plazo que en el muy largo plazo: es decir, 10 o más años. Y la absoluta imposibilidad de predecir tanto la evolución de la economía como de la tecnología hace que el nivel de incertidumbre y de riesgo se disparen hasta niveles… que son aceptables para Facebook. Y es que el valor, en última instancia, es un elemento profundamente subjetivo.

La lección que todo empresario debe extraer es que, a la hora de construir un modelo de negocio, por innovador, disruptivo o tradicional que este sea, se debe basar en su capacidad de generar riqueza para sus propietarios. Las consideraciones que tan alegremente se aplican al comparar ideas de negocio inmaduras con operaciones intersocietarias de miles de millones sólo son válidas para el ego de quien las hace, pero no para un potencial inversor, quien sí que hará sus deberes.

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